Submitted by QTR's Fringe Finance

Durante la mayor parte de este año, la historia de crédito privada sobre la que he escrito (y advertido sobre) ha sido sobre inversores tratando de sacar su dinero. Ahora los préstamos mismos parecen estar rompiendo.

El Wall Street Journal informó ayer que los incumplimientos en varios de los fondos de crédito privados negociados públicamente más grandes han subido a sus niveles más altos en al menos cinco años, mientras que las listas de relojes de prestatarios problemáticos se están expandiendo simultáneamente y los retornos de inversores se están deteriorando. En otras palabras, el desastre de crédito privado que he estado documentando desde el año pasado está entrando en lo que podría ser una fase mucho más importante.

Hasta ahora, los defensores de la industria podrían hacer un argumento relativamente sencillo. Sí, los inversionistas estaban solicitando redencións, y sí, algunos fondos estaban limitando las abstracciones, pero las carteras de crédito subyacentes supuestamente estaban bien. Ese argumento es cada vez más difícil de hacer.

Según el análisis del Diario, el porcentaje de préstamos nocivos en fondos supervisados por Ares, Golub Capital, Blue Owl y Blackstone ha alcanzado su nivel más alto desde al menos 2021. En Blue Owl Capital Corp., los nonaccruals alcanzaron el 2,8% durante el segundo trimestre, el nivel más alto en al menos cinco años.

Los préstamos no utilizados en los otros tres fondos examinados por el Diario también alcanzaron cinco años de alto, superando incluso los niveles vistos en 2023, cuando las subidas de tarifas de la Reserva Federal estaban ejerciendo una enorme presión sobre los prestatarios apalancados.

Y no es sólo predeterminado. Los fondos de crédito privados administrados por Ares, Golub y KKR también han informado de aumentos este año en el número de prestatarios que muestran un desempeño deteriorado. Sus listas de vigilancia están ahora en sus niveles más altos desde aproximadamente 2022 y 2023.

Eso importa porque las listas de vigilancia son efectivamente la sala de espera para futuros problemas de crédito. No todas las empresas de uno por defecto, y diferentes gerentes utilizan diferentes criterios, pero cuando los nonaccruales ya están aumentando al mismo tiempo el oleoducto de prestatarios potencialmente problemáticos se está expandiendo, se hace cada vez más difícil descartar el deterioro como un puñado de accidentes aislados.

Incluso Golub Capital co CEO David Golub reconoció lo obvio, diciéndole al Diario, “Estamos claramente en un ciclo de crédito”.

No jodas. Y en mi opinión, los defectos no van a parar pronto.

Esto es importante porque añade otra pierna a una historia que he estado siguiendo durante casi un año. Comencé a advertir sobre el crédito privado el pasado octubre, cuando lo enumeraba como una de las diez áreas del mercado no quería absolutamente nada que ver con el rumbo a 2026. Desde entonces, las señales de advertencia han llegado con regularidad casi cómica.

Durante meses he estado argumentando que los inversores están ignorando una creciente lista de señales de advertencia en toda la economía y los mercados financieros. Las acciones permanecen en lo que creo que es una burbuja histórica. La Reserva Federal sigue atrapada entre la inflación obstinada y un mercado de valores que todavía se ve considerablemente sobrevalorado. Los consumidores están agotados y enterrados bajo deuda, mientras que el mercado de bonos sigue llamando a la mierda sobre la narrativa más amplia.

El crédito privado encaja perfectamente en esa imagen porque mientras que los mercados públicos han gastado gran parte de 2026 comportarse como si se hubiera abolido el riesgo, bajo la superficie los inversores han estado tratando de sacar miles de millones de dólares de los fondos de crédito privados.

He pasado mucho de este año documentando ese proceso. Blue Owl restringió redencións. Blackstone se enfrentaba a solicitudes de retirada de registros. BlackRock retiros limitados. Morgan Stanley y Cliffwater hicieron redención. Stone Ridge ha cerrado a los inversores. Apolo y Ares restringieron los retiros. Barings seguido. Para junio, las solicitudes de redención en Cliffwater habían subido a aproximadamente 17%, mientras que Apolo una vez más limitó los retiros de su fondo de soluciones de deuda Apolo $25 mil millones después de que los inversores solicitaran redencións igual a 16.8% de las acciones pendientes.

Así que ya sabíamos que había un problema de liquidez. Lo que sugieren los últimos datos es que cada vez tenemos un problema de crédito sentado debajo de él. Y esos dos problemas pueden alimentarse.

El crédito privado funciona particularmente bien cuando los inversores están contentos de dejar su dinero solo. El desajuste básico no es complicado. Los inversores quieren liquidez periódica mientras que los fondos poseen préstamos a empresas privadas que no negocian continuamente y pueden ser difíciles de vender en cualquier cosa que parezca su valoración declarada durante períodos de estrés.

Mientras relativamente pocos inversionistas soliciten su dinero, todo funciona. Cuando todo el mundo se dirige a la puerta, las gorras de redención comienzan. Eso es lo que están diseñados para hacer. La pregunta incómoda es lo que sucede si los inversores siguen pidiendo su dinero de vuelta cuarto tras trimestre mientras los préstamos subyacentes se deterioran simultáneamente.

A medida que aumentan los incumplimientos, los fondos tienen que reconocer pérdidas o marcar préstamos. Las devoluciones se deterioran. Los inversores tienen menos razones para tolerar la maldad, más de ellos solicitan redención y recaudación de fondos se hace más difícil. Eso importa porque el crédito privado se ha convertido en un importante mecanismo de refinanciación para las empresas apalancadas. Si menos capital entra precisamente cuando los prestatarios necesitan refinanciarse, las empresas débiles enfrentan mayores costos de préstamo, peores términos o potencialmente ninguna refinanciación.

Quizás la parte más interesante de los informes del Diario no es simplemente que los defectos están aumentando. Es cuando están subiendo. La economía estadounidense no ha caído en una recesión catastrófica. La actividad económica sigue siendo relativamente robusta, pero el estrés crediticio privado ya está aumentando.

Si los prestatarios están aterrizando cada vez más en listas de vigilancia y los préstamos están yendo cada vez más sincrúpulos mientras la economía sigue manteniéndose juntas, ¿qué sucede si el crecimiento económico se despliega? ¿Qué pasa si la inflación impide que la Fed proporcione el tipo de recortes de tarifas que quieren los prestatarios endeudados?

Entonces hay software. El Diario señala que las empresas de software representan el 20% o más de los préstamos en muchos fondos de crédito privados. Esto es algo de lo que he estado escribiendo desde marzo, cuando el Diario reportó anteriormente que la exposición del crédito privado a las compañías de software en lucha fue significativamente mayor de lo anunciado.

Hasta ahora, muchos de los malos préstamos que se presentan se concentran en otros lugares, incluyendo negocios de salud y empresas afectadas por los precios más altos del petróleo. Pero el software sigue siendo el elefante en la habitación. La equidad privada pasó años comprando compañías de software porque ingresos recurrentes, altos márgenes y crecimiento predecible supuestamente los hizo activos aprovechados ideal. El crédito privado financió muchas de esas transacciones. Luego apareció AI.

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La preocupación no es que cada compañía de software de repente desaparece. Es que las tasas de crecimiento y las valoraciones que sustentan años de operaciones apalancadas pueden haberse basado en supuestos que ya no se mantienen. Si AI comprime los márgenes, reduce el poder de fijación de precios o obliga a los inversores a asignar múltiplos inferiores a los negocios de software, los prestamistas no necesitan que cada prestatario colapse. Sólo necesitan suficientes empresas para empezar a perder las proyecciones sobre las cuales se basó su ventaja.

Mientras tanto, la economía que atrajo a los inversores al crédito privado se está volviendo menos convincente. Los fondos de crédito privados producen regularmente rendimientos anuales de 10% o mejor en años anteriores, según el Diario. Hoy, los fondos aún más fuertes están luchando para producir el 7%. Un fondo gestionado por KKR con problemas perdió el 6,55% durante los 12 meses hasta junio después de perder el 9,17% en el período anterior.

Eso crea una pregunta obvia. ¿Por qué exactamente los inversores deben aceptar liquidez limitada, marcas opacas y creciente riesgo de crédito si la prima de retorno que reciben por hacerlo sigue disminuyendo?

Por eso creo que mirar las últimas figuras predeterminadas en aislamiento pierde la historia más grande. He estado rastreando este deterioro desde octubre de 2025. Desde entonces hemos visto a las marcas aparecer, solicitudes de redención, retiros de fondos, inversores devuelven el siguiente trimestre pidiendo aún más de su dinero y surgen preocupaciones acerca de la enorme exposición del software de la industria.

Ahora los defectos de varios fondos de crédito privados importantes han alcanzado cinco años altos mientras que las listas de relojes de prestatarios problemáticos se están expandiendo. Cualquiera de estas cosas se puede explicar. Juntos, constituyen una tendencia, y la tendencia no mejora.

El crédito privado realmente no ha sido probado el estrés a su escala actual. La clase de activos explotó durante un período extraordinario de dinero barato, una enorme actividad privada y una demanda incesante de rendimiento de los inversores. Ahora el negocio se ha ralentizado, las compañías de carteras están perdiendo expectativas, los defectos están aumentando, las listas de vigilancia se están expandiendo, los rendimientos están disminuyendo y los inversores están pidiendo simultáneamente miles de millones de dólares atrás.

Durante casi un año, cada nueva grieta de crédito privado ha sido descartada como aislada. Primero fueron las marcas. Entonces grabe solicitudes de redención. Entonces gorras de redención y gorras de redención repetidas. Ahora los nonaccruales están alcanzando cinco años de altura.

No creo que se hagan los defectos. Y si continúan aumentando mientras las solicitudes de redención siguen siendo elevadas, el crédito privado podría encontrarse enfrentando ambos lados del problema exactamente en el momento equivocado, con inversores que quieren recuperar su dinero mientras que los prestatarios cada vez más no pueden pagar el suyo.

Ahí es cuando esta historia se pone considerablemente más fea.

Seguimiento de la fusión del crédito privado:

11 de agosto de 2026 - WSJ señala que los defectos siguen creciendo a cinco años de altura

23 de junio de 2026 - Los inversores de las puertas de Apolo para otro cuarto después de que intentaran redimir 16,8% de las acciones pendientes

Junio 3, 2026 - Las redenciones de Cliffwater alcanzaron el 17% y las Redenciones de Socios alcanzaron casi el 10%

6 de abril de 2026 - Barings capte redencións al 5% después de que los inversores traten de retirar el 11,3% en Q1

April 2, 2026 - Blue Owl hit with “unprecedented” withdrawal requests

31 de marzo de 2026 - WSJ informa que la exposición de software entre fondos de crédito privados es mayor que la divulgada

27 de marzo de 2026 - Cracks en crédito privado llegan al fondo UBS Real Estate, obligado a suspender retiros

24 de marzo de 2026 - Ares restringe las abstracciones en su Fondo de Ingresos Estratégicos después de las solicitudes de redención azotó el 11,6%

23 de marzo de 2026 - Apolo caps retiradas en su vehículo Apolo Debt Solutions $25 mil millones de…